法盛金融投资解析内幕交易认定关键

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发盛金融投资

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介绍

作为证券监管“三大案件”之一，内幕交易一直是监管部门重点打击的对象。在内幕交易的认定中，内幕信息形成的时间是判断是否构成内幕交易的重要因素。目前，关于内幕信息形成时间的认定规定仅见于刑事领域——公安部颁布的《关于办理内幕交易、泄露内幕信息刑事案件具体应用法律若干问题的解释》最高人民法院、最高人民检察院2012年颁布的《司法解释》（以下简称《司法解释》），目前在民事、行政领域尚无有效的明确规定，且有监管规则中没有明确的指导方针。鉴于此背景，塔山咨询以内幕交易频繁的并购重组事项为例，整理出监管部门确定的内幕信息形成时间，供读者参考。

监管领域认定内幕交易的依据主要来自《证券法》和《关于办理证券行政处罚案件证据审理若干问题的座谈会纪要》（以下简称《座谈会纪要》） ”）。但无论内幕信息形成的时间，无论是《证券法》、《座谈会纪要》，还是相关行政执法领域，都没有做出明确的指导。实践中，虽然《证券市场内幕交易认定指引（试行）》（以下简称《指引》）已于2020年10月被证监会废止，但仍没有确定是否存在内幕交易行为。 《指引》到期前的相关行为构成内幕信息知情人。交易仍具有重要参考意义。具体规则如下表所示：

规则名称

具体规定

《中华人民共和国证券法》

第五十三条 证券交易内幕信息知情人和非法获取内幕信息的人在内幕信息公开之前，不得买卖公司证券、泄露信息或者推荐他人买卖公司证券。

持有或者通过协议、其他安排与他人共同持有公司股份百分之五以上的自然人、法人或者非法人组织收购上市公司股份的，本法另有规定的，适用其规定。

内幕交易给投资者造成损失的，应当依法承担赔偿责任。

《关于审理证券行政处罚案件证据若干问题的座谈会纪要》

五、关于内幕交易行为认定的问题

会议认为，监管机构提供的证据能够证明有下列情形之一，且被处罚人不能作出合理解释或者提供证据排除利用内幕信息从事相关证券交易活动的，人民法院可以确认被告人处罚决定书中认定的内幕信息。交易成立：

（一）证券法第七十四条规定的证券交易内幕信息知情人进行与内幕信息相关的证券交易活动的；

（二）证券法第七十四条规定的内幕信息知情人的配偶、父母、子女等密切关系人，其证券交易活动与内幕信息基本一致；

（三）因履行工作职责知悉上述内幕信息并进行与该信息相关的证券交易活动；

（四）非法获取内幕信息并进行与内幕信息相关的证券交易活动；

（五）在内幕信息披露前，接触、接触过内幕信息的内幕信息知情人或者知情人茶山镇律师，其证券交易活动与内幕信息高度一致。

《关于办理内幕交易、泄露内幕信息刑事案件具体应用法律若干问题的解释》

第五条 本解释所称内幕信息敏感期，是指内幕信息形成至披露的期间。

《证券法》第六十七条第二款所列“重大事件”、第七十五条规定的“计划”、“方案”以及《期货交易管理条例》第八十五条第十一款规定的发生时间“政策”、“决定”等形成时间视为内幕信息形成时间。

作出影响内幕信息形成的动议、计划、决定或者执行的，其动议、计划、决策或者执行的首次时间视为内幕信息形成时间。

内幕信息披露是指在报纸、期刊、网站以及国务院证券期货监督管理机构指定的其他媒体上披露的内幕信息。

《证券市场内幕交易认定指引（试行）》（2020年10月废止）

第十条 内幕信息价格敏感期自内幕信息开始形成之日起至内幕信息披露或者该信息不再对证券交易价格产生重大影响之日止。

第十二条 证券交易活动符合下列条件的，构成内幕交易：

（一）主要参与者为内部人士；

（二）相关信息属于内幕信息；

（三）行为人在内幕信息的价格敏感期内买卖相关证券，或者建议他人买卖相关证券，或者泄露信息。

注：《司法解释》中的证券法第六十七条、第七十五条是指《中华人民共和国证券法（2005年修订）》第六十七条、第七十五条。本法内容相应修改为《中华人民共和国证券法》（2019年修订）第八十条、第五十二条。

根据《证券法》第五十三条和《座谈会纪要》中“五、内幕交易行为认定有关问题”的规定，构成内幕交易的时间点是“内幕信息披露前”，并且不涉及任何内幕消息。形成时间。但梳理证监会及各地监管局发布的《行政处罚决定书》发现，《司法解释》中关于内幕信息认定时点的相关规定也被监管部门适用。机构作为处罚的依据。鉴于内幕信息涉及事项的多样性，下面以并购重组为例，对监管案件中内幕信息形成时间的认定进行梳理。

时间点1：识别时间点是基于对目标企业的单方面搜索和研究。

HRT上海周某内幕交易STGF股票案

为了解决上市公司的困难并继续出售水泥资产，STGF计划寻找新的资产注入。 7月20日至26日，STGF因“证券市场环境、监管政策等客观条件发生重大变化，各方无法达成符合变化的交易方案”，终止重大资产重组，并公告称，召开投资会议说明会。 STGF承诺自投资者说明会公告之日起3个月内不筹划任何重大资产重组。

7月底、8月初，苏州华润通实控人陈某昌、上海汇通董事邓某新、董事会秘书郝某某、某证券公司投资银行部业务总监朱某民等人讨论了已披露的重组终止后的下一步计划，并基本确定。需要继续寻找新资产注入上市公司，然后将与水泥主营业务相关的资产和负债出售给STGF股东STJT。随后，STGF董事长陶某、朱某民着手寻找并考察目标公司。

10月15日左右，陈某昌确定了收购目标公司，并通知朱某民组织中介机构入市尽职调查。 11月1日，STGF与股东STJT讨论了本次重大资产重组的筹划，确定了初步方案。 11月5日，陈某昌、郝某前往浙江诸暨，签署目标公司股权收购协议。 11月7日，STGF发布《资产收购公告》。

证监会认定，上汽长城为解决上市公司困境而首先寻找新资产注入交易方案并继续出售水泥资产的决定，在信息公开前属于内幕信息。 2016年7月末，陈某昌、邓某新、郝某、朱某民等人讨论了重大资产重组终止后的下一步计划，基本确定了前述交易方案。因此，内幕信息的形成时间不晚于2016年7月31日。STGF于2016年11月7日发布相关公告，内幕信息被公开。

时间点二：双方的交流、会谈、初步合作意向是内幕消息形成的时间点。

案例一：孟某内幕交易JWGF股票案

2015年，JWGF转型新能源汽车，入股JSKW，持股比例为35%。 2018年初，JWGF董事长李谋宇考虑整体收购JSKW，以获得新能源汽车制造资质。

2018年1月下旬，JWGF董事长李某宇开始与JSKW董事长孟某华就收购JSKW剩余65%股权事宜进行沟通。沟通方式包括电话、会议等。孟某华同意收购提议，并将此事告知其配偶、JSKW董事蒋某军。

2018年1月31日，JWGF董事会秘书鲍某娜、证券事务代表侯某起草了停牌申请文件，向深圳证券交易所申请停牌。 2月1日，JWGF发布《关于筹划重大事项的停牌公告》，公司股票于2018年2月1日上午停牌。2月22日，JWGF发布《关于筹划重大事项的停牌公告》，公司股票于2018年2月1日上午停牌。资产重组”。

北京证监局在公开前认定JWGF发行股份收购JSKW股权属于内幕信息。该内幕信息形成时间不晚于2018年1月下旬，并于2018年2月22日公开。

案例二：李某海内幕交易CWGF股票

2019年10月8日，时任CWGF董事长邝某兴、时任HKRT总经理孟某新等收购方召开会议，初步讨论CWGF收购HKRT项目的方案。

2019年10月10日，CWGF、HKRT等收购方相关人员召开会议，进一步讨论项目方案并安排中介机构尽职调查和注册事宜； 10月22日，相关项目人员召开初步方案汇报会； 11月1日，召开项目相关人员会议，汇报项目计划，讨论关注事项及解决方案，安排总体时间表； 11月7日，项目组成员进一步商定交易方案，讨论重要问题及解决方案，讨论申请停牌等； 11月8日，CWGF发布重大资产重组暨停牌公告。

北京证监局在未公开之前认定CWGF拟收购HKRT的交易构成内幕信息。该内幕信息形成时间不迟于2019年10月8日，并于2019年11月8日公开。

时间点三：确定项目关键时间点为内幕信息形成时间点

吴某民、吴某耀内幕交易STXM案

2018年8月4日，STXM总经理陈某兆与AXKJ第二大股东合伙人杨某甲在上海晚宴上首次见面。杨某甲向陈某兆介绍了AXKJ，并讨论了重组和合作的可能性。

2018年8月22日，PDKT董事长兼总裁朱某东、创始合伙人王某华、STXM董事长李某军、总经理陈某兆、AXKJ第二大股东间接持有STXM约22%的股份。股东合伙人于某华、杨某甲在上海市黄浦区共进晚餐，进一步洽谈合作事宜，并就合作意向达成共识。

2018年9月13日，王某华、陈某钊、杨某甲前往安信健，在安信健佛山工厂会见了安信健董事长、总经理陈某，并前往佛山生产基地进行尽职调查。 9月26日，王某华、陈某钊、余某华、杨某甲，安信开江某证券公司董事会秘书沉某、王某芳、张某峰等人在上海市静安区相关公司会见。各方讨论AXKJ的生产经营状况、财务状况及相关尽职调查结果。 10月，证券公司AXKJ项目组继续开展尽职调查工作。

2018年11月15日，AXKJ沉书记来到PDKT办公室，会见了陈某兆、杨某甲、张某峰等人。沉先生再次向STXM介绍了AXKJ的最新情况。本次会议期间，双方决定进一步推进借壳重组事宜。

2018年11月19日，王某华、陈某钊、于某华、杨某甲会面讨论合作时间安排，敲定项目关键时间节点、中介机构工作安排。 2019年1月4日，STXM披露重大资产重组暨停牌公告。

上海证监局认定，STXM拟通过资产置换、发行股票等方式购买%股权的事宜属于内幕信息。该内幕信息形成时间不迟于2018年11月19日，并于2019年1月4日公开。

时间点4、根据计划材料交换形成内幕信息的时间点。

徐某、友峰涉嫌XMKJ股票内幕交易案

2016年9月，WCWL实际控制人徐开始联系XMKJ董事长唐，讨论两家公司的重组事宜。 9月6日，XMKJ时任监事会主席徐宋、董事、副总经理倪某强、唐某在WCWL办公室会面座谈。初步方案是唐、徐成立并购基金，收购WCWL的股权，然后将其注入XMKJ。

徐某联系了当时某证券公司员工唐某，帮助对接资金。唐某制定了初步并购资金方案，并安排下属程某印联系优先资金。唐介绍徐某与某资产管理公司股东刘军、王总经理、袁副总经理会面东莞茶山律师，资产管理公司提供了并购方案。

2016年10月20日，资产管理公司项目组员工陈某向项目组另一成员袁某、总经理王某的邮箱发送了一封电子邮件，内容包含XMKJ并购基金业务日程及信息。列表。

2017年8月8日，XMKJ发布《召开股东大会审议继续停牌有关事项》的公告，披露重大资产重组标的为WCWL。 XMKJ拟以自有或自筹资金收购目标公司10%股权，同时通过发行股份及募集配套资金收购目标公司90%股权。

证监会认定XMKJ收购WCWL股权案在未公开前属于内幕信息。该内幕信息形成时间不迟于2016年10月20日，并于2017年8月8日公开。

时间点5：同意内部审查程序作为内幕信息形成的时间点

曹某华内幕交易SHGF股票案

2020年5月9日，SHGF研究同意对YNSH增资。

2020年7月2日，SHGF与中介机构就YNSH增资事宜进行了初步洽谈，并达成合作意向。公司相关人员已以口头及电话方式向董事、监事、高级管理人员通报了此事，并提醒董事、监事、高级管理人员不得以任何方式披露相关内容或买卖公司股票。

2020年7月9日上午11时01分，上海高发向深圳证券交易所提交了《关于重大事项筹划的提示性公告》，拟对云圣水增资。该公告于当日11时45分首次公开发布。

河南证监局认定上海广发2020年7月9日公告的公司筹划的重大事项属于内幕信息。内幕信息敏感期起始点为2020年5月9日，披露时间为2020年7月9日上午11点45分。

时间点六：同意正式启动重组工作并签署保密协议为内幕信息形成时间点

金茂德MLKJ股票内幕交易案

2020年4月22日，金某德通过微信向张某宏传达，DYGY董事长徐某哲拟与MLKJ就出售DYGY子公司北京DY和江苏DY各70%股权展开合作，并要求MLKJ提供DYGY并附有合作意向书。 2020年4月24日，张某宏向靳某德发送了草稿版《合作意向书》。

2020年5月19日，DYGY副总裁于某宇将DYGY起草的《保密协议》发送给金某德，金某德通过微信发送给张某宏。

2020年5月21日，MLKJ董事长张某宏同意正式启动MLKJ、北京DY和江苏DY的资产重组工作，并与DYGY签署了《保密协议》。当天，张某宏将签署并盖章的《保密协议》通过微信发送给金某德，金某德转发给DYGY副总裁余某宇签字。

2021年4月2日，MLKJ与DYGY签署书面《投资意向协议》。当日晚间，MLKJ披露了《关于筹划重大资产重组事项并签署的提示性公告》。

厦门证监局认定，MLKJ拟通过现金增资及支付股权支付现金方式收购北京DY和江苏DY各70%的股权，在未公开之前属于内幕信息。该内幕信息形成时间不迟于2020年5月21日，并将于2021年4月2日对外公布。

金某德及其代理人就内幕信息认定时间提出辩护意见，认为金某德于2020年9月23日至2020年11月16日购买MLKJ时，内幕信息尚未形成，MLKJ尚未形成。 2020年12月成立，18日前无明确重大投资行为。厦门监察局经审查认为，内幕信息的明确程度与信息的最终确定性存在差异。对影响内幕信息形成的人有行动、计划、决策或者执行的，其行动、计划、决策或者最初执行的时间，视为内幕信息形成的时间。 2020年5月21日，MLKJ董事长张某宏同意正式启动MLKJ、北京DY、江苏DY的资产重组工作，并与DYGY签署《保密协议》，涉案重大投资行为符合构成内幕信息。根据明确性要求，金某德及其代理人的辩护理由不能成立。

时间点七：重组方案的形成为内幕信息形成的时间点

胡某强涉嫌内幕交易HZYY股票案

2020年5月上旬，HZYY董事长蒋某平、副董事长陈某华、李总裁讨论了通过实施员工持股计划留住公司人才的想法。本次员工持股计划拟利用员工购买HZYY可转换公司债券。实现间接持股；本次募集资金用于向 HPPC 收购控股子公司 HHZZ 剩余 49%股权。

2020年5月6日，HZYY形成《重组方案》。 HZYY副董事长陈某华将文件发送给HZYY总裁李先生。 2020年7月7日上午，HZYY经讨论明确停牌时间。当日中午，HZYY向上海证券交易所申请自2020年7月7日下午开市起停牌，并于当晚发布《关于筹划重大资产重组事项的停牌公告》 2020 年 7 月 7 日起。

浙江证监局在披露内幕信息前确定，HZYY拟发行股票、可转换公司债券及支付现金购买HPPC 49%股权。内幕信息敏感期为2020年5月6日至2020年7月7日。

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